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去年8月，长春高新（000661.SZ）董秘张德申的一条朋友圈曾被疯狂转载: “苍天啊!上帝啊!佛祖啊!真主啊!你们的眼睛都瞎了吗?!” 当时网友猜测是对公司股价大跌的回应。不过后来，长春高新回应了截图不实，否认了董秘发布的这条朋友圈内容。

无独有偶，这两天，东方雨虹（002271.SZ）董秘张蓓女士的一段朋友圈长文刷屏了。

“我百思不得其解，这个世界到底怎么了？”

80后董秘12个“为什么”，表达了对公司股价不涨的困惑。

今年八月以来，东方雨虹股价整体呈现下跌趋势，从8月4日的高点32.18元/股跌到10月16日的低点24.05元/股，和顶峰时期超60元/股的股价相比更是早已腰斩。

有意思的是，朋友圈“吼”完之后，第二天（10月17日）股价真的触底回弹了。10月17日报收24.48元/股，涨幅1.49%，不过也只比去年其股价最低点22.53元/股高了不到2元。

东方雨虹成立已近30年，在防水涂料行业中属龙头，业内称“防水一哥”，曾创造过上市14年市值上涨近300倍的佳绩，因为参与了北京水立方、鸟巢、奥运村等重点工程项目积累品牌认知度。

今年市值蒸发226亿

董秘连发12问

在朋友圈的感慨里，董秘张蓓表示：“看不懂还在坑里的股价。股票这样一个跌法，已经完全超出我的预期，一遍遍刷新了我的认知底线，在公司今年努力抓住市场机会提升市占率、渠道和客户结构持续优化、高毛利的零售板块突飞猛进、砂粉为主的非防水业务快速发展、收入利润均实现双增的前提下，股价已经跌的快接近去年10月底的低点了！公司的基本面早已触底回升，股价居然还在坑里呆着！看不懂，看不懂，实在看不懂了！”

董秘还提出12个问题，比如：“为什么忽视公司团队的顽强拼搏？为什么忽视渠道变革与转型的成效？为什么忽视零售业务的高速增长？为什么忽视非防水业务增长所逐渐构筑的第二大增长企业？”其次张蓓还提及了公司团队、管理层的努力。

工商资料显示，张蓓从2019年1月11日起，担任东方雨虹董秘。巧合的是，东方雨虹在2019年-2021年股价曾经持续拉升，2021年6月1日创出高点63.48元/股，市值达到最高点1611.32亿元，距发行价17.33元/股上涨266%。

然而，近一个月以来，曾经千亿市值的“防水茅”股价持续下跌，10月17日收盘股价为24.48元，较2021年6月初的高点已跌超60%，距今年高点已跌了40%，目前，市盈率（TTM）为24.78倍，市值617亿元，今年以来市值蒸发226亿元。

香颂资本执行董事沈萌认为，2021年时中国商品房销售面积和销售金额都创出历史新高，因此当时股价处于顶峰符合整个经济环境的趋势，但随着商品房销售面积与销售金额随后的快速下跌，房地产周边行业的需求也随之减少，而且作为一个相对成熟的领域，在当前股市行情下依然有不低的估值，所以虽然董秘进行股价横向比较认为“低估”，但是缺少更加宏观的市场环境的考虑。

值得一提的是，实控人李卫国所持东方雨虹近一半的股票，都已经用于质押融资。据Wind数据，李卫国将手中43%的股份，对应2.46亿股质押，质押至今跌幅26.35%。

来源：Wind

同时，东方雨虹的员工持股平台位列第4大股东之列，2021年，其曾推出员工持股计划，共1403人员工参与，筹集自有资金13.8亿，公司还加了1倍杠杆，通过海通证券融资27.6亿购买了4947万股份，成交价格为历史高点之一2021年3月26日的收盘价 50元/股附近。这笔员工持股计划，有约1/3的股份来自李卫国，其通过大宗交易以53.79元/股卖给员工1500万股，价值超8亿。

136亿欠款悬顶

“常德首富”身家缩水85亿

东方雨虹董事长李卫国出生于湖南常德桃源县，大学毕业后被分配至长沙县职业中专担任教师，1992年调任至湖南省统计局，端上了“铁饭碗”。

1995年，李卫国递交辞呈投身商海。经过20多年的发展，东方雨虹在防水领域风生水起，在鸟巢、水立方、大兴机场、港珠澳大桥、京张铁路等国家重大基建项目背后，都有李卫国和东方雨虹的身影。

得益于大基建红利，东方雨虹于2008年成功登陆资本市场，从此一路大举扩张。自2008年上市以来，其营收和净利均保持了连续14年增长。2008年-2021年，东方雨虹的总资产从6.6亿元一路飙升至497.33亿元。

尤其是2017年到2019年间，东方雨虹年营收增长均在30亿以上，在2019年则突破40亿元，确立了国内防水涂料龙头地位。

2022年“胡润百富榜”中，李卫国以255亿元财富排名榜单第207位，成为防水行业首富。这是李卫国第13次登上“胡润百富榜”，登榜年度为2009年-2011年和2013年-2022年。

不过，在2021年的榜单中，李卫国以340亿元财富排在第175位。相比2021年，李卫国2022年的个人财富缩水85亿元，排名下降32位。

去年，这位本已隐退幕后的东方雨虹创始人回归，在2022年业绩发布会上，李卫国提出了“2022年营收400亿的企业目标”。面对投资者的提问，更是表示自己充满信心。不过，受房地产行业不景气等因素影响，东方雨虹的业绩也受到影响。2022年，东方雨虹营收和净利遭遇了上市后首次下滑，净利甚至近乎腰斩。全年实现总营收312.44亿元，同比下滑2.26%；归母净利润21.2亿元，同比下滑49.57%。

来源：Wind

沈萌认为，东方雨虹属于房地产开发行业的配套下游产业，当房地产开发投资与销售等数据出现大幅度下滑，必然会导致东方雨虹等下游产业的业绩不佳。

随着部分房企出现财务资金链问题，建材行业也面临较大的坏账风险。在下游需求锐减的同时，东方雨虹还面临账款难回的问题。最近3年，其应收账款持续增长，2020年-2022年分别为61.01亿元、87.64亿元、108.79亿元，同比增长分别为8.26%、43.64%、24.13%。今年上半年，东方雨虹的应收账款136.76亿元，同比增长5.57%，相较于第一季度增加了18.75亿元，创下上市以来新高。

今年上半年，东方雨虹的应收账款占营收比重约为81.18%，占流动资产比重约为44.82%，占总资产比重约为27.76%。

建筑材料行业往往对房企开发商依赖度较高，更容易出现应收账款偏高等问题。

不过，半年报显示，应收账款的关联方多为建材公司。东方雨虹也多次在互动平台披露，公司与恒大、融创、碧桂园无大额债权债务关系。

企业应收账款不断攀升的原因之一就是通过赊销方式带动销售收入。早在2021年，资深注册会计师刘志耕就对《中国经营报》分析认为，造成这一情况的主要原因可能是多年来购销双方长期合作建立的良好信用关系，导致对前五大客户的赊销政策特别放宽；也可能是东方雨虹为了业绩好看，故意放宽赊销政策。沈萌也表示，赊销的风险非常大，虽然短期账面数字好看，但实际上对企业经营现金流的潜在影响威力惊人，甚至赊销的坏账计提比例都可能随着行业困境而显著增加。

面对超百亿应收账款，东方雨虹选择发行票据应对。今年6月，公司宣布拟发行2023年应收账款资产支持票据，总发行规模不超过20亿元。此外对应收账款计提的坏账准备比例不到10%，坏账准备合计金额约为3.38亿元。

“防水茅”如何突围？

面临行业困境和企业自身的难题，东方雨虹选择发展工业建筑、能源建设、轨道交通、民生工程等非房业务，以减缓房地产业务对企业的影响。

去年11月，东方雨虹还将业务触角伸向了有机硅密封胶细分领域。拟2880万元收购兴发凌志1980万元出资额(60%股权)。交易完成后，东方雨虹将持有兴发凌志60%股权。兴发凌志是上市公司兴发集团(600141.SH)全资子公司的参股公司。

在董秘的朋友圈中也提到，公司今年努力抓住市场机会提升市占率、渠道和客户结构持续优化、高毛利的零售板块突飞猛进、砂粉为主的非防水业务快速发展、收入利润均实现双增。

从半年报来看，东方雨虹业绩已步入升势。上半年实现营收168.5亿元，同比增长10.1%；实现归属净利润13.34亿元，同比增长38.07%。上半年，防水材料、砂浆粉料、工程施工等业务分别占公司营收比重为73.4%、11.3%、8.11%。对此，东方雨虹表示，随着下游客户对建筑品质需求的持续升级，公司充分发挥各类优势，市场份额进一步提升，防水产品销量与去年同期相比实现一定的增长。

不久前，《建筑与市政工程防水通用规范》正式落地，于2023年4月1日起实施，将促进行业扩容以及加速行业集中，利好具备品牌、品质优势的龙头企业。

东方雨虹盈利能力回升的同时，考虑到下游逐步需求恢复及成本下行，多家券商报告也表示对其看好。东吴证券表示，随着防水新规落地需求改善，公司防水主业市占率持续提升，非房板块和非防业务有望进一步打开成长空间。不过，中银证券也指出，仍要注意沥青价格上涨挤压利润、项目投产不及预期、应收账款回收风险。

在沈萌看来，房地产市场目前仅仅是在供给端出现政策调整，而需求端依然低迷，防水业务并没有彻底走出需求低迷的局面，而大面积的房地产开发商陷入财务危机，对其现金流的安全性会进一步造成压力。